首只强制退市可转债进入退市整理期 “躺赢”时代或已结束

　　7月10日，蓝盾转债将步入退市整理期，成为国内首只步入退市整理期的可转债，30多年可转债零退市纪录由此被打破。

　　连同蓝盾转债一起触及退市情形的还有搜特转债。根据交易所相关规则，*ST搜特的“1元退市”属于交易类退市情形，不设退市整理期，可转债将与公司股票同一交易日进入退市板块挂牌转让。

　　多位市场分析人士向证券时报记者表示，在全面注册制背景下，A股退市公司大概率将显著增加，转债市场也到了需要考虑风险时期。当前转债与正股退市仅仅是一个开端，这一趋势后续或还会继续发酵。退市风险的出现，将促使市场重新审视可转债市场信用风险，资质较差、低评级品种转债或面临新一轮价值重估，信用评级在可转债投资中的指引作用将更显著。

　　首只强制退市可转债诞生

　　自1992年中国宝安发行首只可转债以来，在我国可转债30多年的历史中，从未出现过可转债退市情形。这一纪录，被蓝盾转债打破。

　　近日，*ST蓝盾发布公告称，根据相关规定以及上市审核委员会的审核意见，深交所决定*ST蓝盾及蓝盾转债终止上市，自2023年7月10日起进入退市整理期。

　　根据可转债退市新规，上市公司股票进入退市整理期交易的，可转债同步进入退市整理期交易，退市整理期的交易期限为十五个交易日。退市整理期间，可转债证券简称后冠以“退”标识。可转债进入退市整理期首日不实行价格涨跌幅限制，次日起涨跌幅限制比例为20%。

　　正股退市(或退市整理期结束)之后，根据中小企业股份转让系统发布的《退市转债管理规定》，退市可转债与其退市公司股票在同一交易日进入退市板块挂牌转让。

　　在投资者要求方面，个人投资者参与处于退市整理期尚未摘牌的向不特定对象发行的可转债买入交易的，需满足两个条件，申请权限开通前20个交易日证券账户及资金账户内的资产日均不低于人民币50万元(不包括该投资者通过融资融券融入的资金和证券)；参与证券交易24个月以上。

　　创业板上市公司向不特定对象发行的可转债处于退市整理期尚未摘牌的，不适用深交所《创业板投资者适当性管理实施办法(2020年修订)》的有关规定，不符合创业板适当性要求的投资者可以申请转股，但转股后仅可以卖出该等股票，不得买入。

　　*ST搜特触发退市风险是由于连续20个交易日股价低于面值，而触发交易类强制退市指标导致的。根据相关规则，*ST搜特不设退市整理期，故搜特转债也相应没有退市整理期。

　　*ST蓝盾则因为连续两年触发财务类退市指标而引发退市风险。可转债将跟随公司股票进入退市整理期交易，退市整理期的交易期限为十五个交易日。蓝盾转债由此成为首只进入退市整理期的转债。

　　搜特转债、蓝盾转债退市风险的触发，将促使投资者更加注重可转债发行方的基本面。实际上，在正股面临退市风险之前，*ST搜特、*ST蓝盾基本面持续恶化，这也是导致正股与可转债同步退市的主要原因。

　　2020年至2022年，*ST搜特连续3年归母净利润为负，随后因不能清偿债权人到期债务且明显缺乏清偿能力，被债权人申请对公司进行预重整。2022年底，联合资信下调公司主体长期信用等级由B至CCC，将“搜特转债”的信用评级由B下调为CCC，评级展望为负面。

　　*ST蓝盾与*ST搜特情况类似，自2019年以来连续4年净利润亏损，且亏损额逐年放大。2022年4月鹏盛会计师事务所(特殊普通合伙)对公司2021年财务报表出具了无法表示意见的审计报告。2022年5月、6月联合资信连续两次下调公司主体长期信用等级至CCC，蓝盾转债信用等级至CCC，评级展望为负面。

　　转债市场生变

　　蓝盾转债、搜特转债退市情况的出现，或将对可转债市场生态产生影响。

　　一般情况下，对于尚未到期的可转债，退市的方式主要有两种：一种是强赎或回售，即发行可转债的公司把债券赎回并还清债务。

　　“在可转债被赎回或转股后，便会被注销，自然也就会退出市场交易，这种可视为主动退市，这种方式，对产品定价影响不大。”畅力资产董事长宝晓辉向证券时报记者表示。

　　另一种是正股退市，即可转债跟随正股退市，这种方式加大了转债违约风险。宝晓辉表示，可转债能在证券市场上交易，是建立在它的正股能在证券市场交易的基础上的，因为只有正股能自由交易，可转债才能自由转股，而一旦正股退市，可转债不仅会失去自由转股的权利，还会失去定价基础，不过这暂时没有先例可循。

　　“但根据以往退市企业的经验，转债退市后依然可以转股，转换成的股票进入全国中小企业股份转让系统(新三板)进行交易，而此时如果公司还有偿付能力，投资者可以继续持有，要求到期偿付，而如果公司明显已无力偿付，投资者则可以在破产清算阶段得到一定赔偿。”宝晓辉补充道。

　　史无前例的转债退市敲响警钟，投资者需要充分考虑公司的资质、偿债能力等。“伴随着转债退市事件触发，可转债对于发行主体基本面，尤其是投资者对于资产和债务状况分析和组合风险控制提出了更专业的需求，风险定价更趋于公允和理性。”优美利投资总经理贺金龙接受证券时报记者采访时表示，即使可转债退市了，依旧可以转让、转股、回售、赎回和到期兑付，这保留了转债持有人重要的权利和可转债交易的基本要素。

　　中信证券首席经济学家明明认为，当前转债正股退市仅仅是一个开端，这一趋势后续或还会继续发酵，正股退市个券数量大概率会进一步增加，市场情绪可能会转入磨底状态，短期可以继续观察数个交易日，特别需要关注正股退市完全落地后对应转债的处置情况，预计冲击的影响会逐步清晰，市场估值将会完成再平衡。考虑到估值冲击后转债整体相对性价比提升，可以重点关注正股资质尚可、转债价格具有一定安全垫、在信用风险的系统性冲击下可能被错杀的标的。

　　“躺赢”时代结束

　　可转债作为一种攻守兼备的品种，进攻性体现在转股溢价率低、正股替代效应强，防守性体现在转债价格低、债底明显。在过去数年中，不少投资者采用“双低策略”实现“躺赢”。

　　但随着退市转债的出现，转债价格下限被打开，投资者需要仔细甄别转债发行公司的基本面，“双低策略”已不再是简单挑选低价格、低转股溢价率的可转债。

　　“双低策略根据量化因子溢价率和价格建模的数据回测在市场的表现，尽管由于个别标的退市影响带来的策略表现不甚理想，但剔除了劣质评级、有较大退市风险的转债，经过这种排雷行为，并且控制集中度上限，分散持仓，该策略依旧具备赚钱效应。”贺金龙表示。

　　在他看来，转债市场投资者接下来需对持仓标的重点监控，如有触发退市风险的可能，须及时进行风控管理，同时降低单券集中度，分散持仓，重视单个事件违约带来的整体组合的市场流动性监测等风控工作。

　　不过，从目前市场看，ST公司的可转债数量不算多，不少分析人士认为，退市转债的出现并不意味着“双低策略”失效。宝晓辉认为，“双低策略”在具体操作中由于有着“分散”持仓的特点，即使个别股票出现风险，也不会影响整体策略的收益情况。只是投资者在以“双低策略”为核心的基础上，需更加关注价格接近债底的转债，尽早发现上市公司的信用风险，及时调整持仓组合。

　　宝晓辉表示，在选择可转债时，要重点关注基本面有支撑、资质较好的转债，规避问题转债，远离高波动“垃圾债”，减少风险可能。

　　转债市场有望持续扩容

　　尽管现在转债市场存在一定的信用风险，但在多数机构看来，转债市场有望持续扩容，仍值得布局。

　　“转债市场作为企业融资一种重要通道，在未来必将发挥更加关键的作用，转债市场会继续保持扩容态势。”宝晓辉表示，中国经济向好趋势不会改变，A股市场上升潜力巨大，在这种上涨预期下，投资者可以选择通过转债进行左侧布局，以小博大，等待市场迎来转机。

　　“对于机构而言，尤其是多年钻研可转债二级市场、经验丰富的专业机构投资者，更具备利用多因子量化模型的优势，考察各因子对可转债在二级市场表现及其追踪正股弹性带来的对整体组合的影响。在可转债组合逐渐具备触发强赎条款的价值回归的过程中，通过建模等量化方式，去获得更多的超额收益来源。”贺金龙说道。

　　对于当前可转债退市的情形，部分市场研究人士建议，适度提高可转债发行门槛。目前，上市公司发行可转债的一个共性门槛，是最近3年平均可分配利润足以支付公司债券一年的利息。

　　贺金龙表示，由于发行门槛更多的是基于转债发行时点对过去历史静态的监测，因此能够发行可转债的公司本身是上市公司中较为优质的发行主体。投资者需对转债上市后，转债发行主体未来的基本面进行跟踪，以及严格执行分散持仓、合理均衡配置等风控条件。